[此次股票质押业务规则的修订，通过增设对融资投向的监管、融资金额门槛等，严防资金脱实向虚]
[此次股票质押业务规则的修订，强化股票质押的风险管理，制定了单只股票质押比例不超50%、质押率上限不超60%等明确“红线”。]
9月8日，资本市场迎来了一系列新规的密集发布。其中，沪、深交易所就修订股票质押式回购交易业务规则，向社会公开征求意见。此次股票质押业务规则的修订，突出了“服务实体经济”的根本要求，通过增设对融资投向的监管、融资金额门槛等，严防资金脱实向虚。同时，强化股票质押的风险管理，制定了单只股票质押比例不超50%、质押率上限不超60%等明确“红线”。
近年来如火如荼但也频发风险事件的股票质押市场，迎来监管的一记重拳。多位分析师和券业人士表示，整体来看，未来股票质押融资规模可能会出现一定回落，但“新老划断”使得修订对存量业务影响有限。股票质押的局部风险受冲击明显；比如，按照修订后的融入方和融资投向监管要求，让此前依赖质押买股票或实现套利的“杠杆买家”和“壳股玩家”难以维系。与此同时，修订还会带来更深远的长期影响，包括市场融资成本的波动等;场外股票质押等是否会借此得利、通过有效合伙企业如何有效监管等，都需要进一步观察。
融资投向纳入强监管
沪、深交易所联合中登公司，发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2017年征求意见稿)》，向社会公开征求意见。此次修订严防资金的脱实向虚，对融资投向、融资门槛、标的证券三方面做出调整。这是落实股票质押回购服务实体经济的重要措施。而在业内人士看来，这将是对市场影响最大的规则调整之一。
《业务办法》修订意见明确规定，融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入资金应当用于实体经济生产经营，不得用于淘汰类产业、新股申购或买入股票。
逐条对照此次修订后的具体条文，《业务办法》在不止一处增加了对加强融资投向监管的相关内容。如，在适当性管理一项中，证券公司对融入方的尽职调查内容里就增加了“担保状况、融资投向”等，并新增了“融入方不得为金融机构或者从事贷款、私募基金、个人借贷等业务的其他机构，或前述机构发行的产品”的表述。此外，权益处理、融资投向等也被定为业务协议中的必要内容，融入资金需要在银行开专户存放;而业务协议还应明确，融入资金使用违反约定时的改正措施和相应后果。
“融入方不得为金融机构或其发行的产品，这直接禁止了资管产品通过股票质押式回购方式加杠杆。禁止通过股票质押融资申购新股和买入股票，这将使利用质押融资加杠杆买入股票的模式难以为继。”国金证券策略分析师李立峰对此表示。
有券商经纪业务部门人士对此表示，加强融资投向监管，直击股票质押诸多乱象的要害，之前依赖股票质押的“杠杆买家”和“壳股玩家”冲击最为明显。最直接的影响是，不断质押融资在买入股票的模式，以及利用过桥资金买壳，再通过质押而融资套利等脱离实体经济的手法，可能都将会大大受到限制。但其同时强调，对于融资投向的监管也有一定难度，如何跟踪和界定融资投向需要进一步细化;可行的操作或会仿照银行的做法，在规定禁止投向范围的同时，在资金使用出现与约定内容不同的情况时提前收回贷款。
华泰证券策略分析师则认为，股票质押回购新规征求意见稿可视为是减持新规的延续；双轨齐下，纯粹讲故事而套现融资类公司的财务投资者融资难度加大，依靠内生做大做强主营业务的龙头公司将享受更高估值溢价。
此外，本次修订还增加了融资额门槛的设定，明确了融入方首次最低交易金额不得低于500万元，后续每次不得低于50万元。这也意味着市场上的小额股票质押业务被禁止。事实上，近两年来多家券商推出的小额股票质押业务已经被监管层高度关注。有券商内部人士透露，从今年二季度末起，业内有部分券商的小额股票质押被叫停或紧急调整。
与传统股票质押最大的不同，是小额股票质押业务普遍都有低门槛、资金投向灵活、业务办理便捷等特点。该类业务的市场需求也很可观。有券商营业部人士介绍，在此前打新收益率较高且需要冻结资金的时候，为打新应急而进行股票质押的需求较多。但在券业激烈竞争之下，业务激进程度也开始增加。券商此类业务的质押门槛多集中在几万元，亦有券商以千元可质押等为营销噱头;此外，还有券商则以质押融资可直接套现消费等推荐业务。
李立峰表示，股票质押融资门槛的限定，未来股票质押式回购的整体融资规模或将出现一定程度的下降。
股票质押新增三条红线
股票质押回购业务规则此次修订的另一重要内容，是明确了质押集中度和质押率的红线。这一调整，对近期不断爆发风险事件的高比例质押股影响最明显。
回顾股票质押业务的发展，在2013年，为满足上市公司股东融资需求，沪、深交易所先后推出股票质押回购业务，其业务规则运行至今也已四年。中登公司的数据显示，截至9月8日，A股3305只个股进行过股票质押，在全市场3354只个股中占比达到98.54%，近乎“无股不押”。对于股票质押风险得到评估，此前市场更多对关注质押率和整体质押规模占比。但伴随今年以来同洲电子、洲际油气等大股东爆仓事件爆发，股权质押的局部风险开始暴露，市场和券业对于质押集中度等指标的关注大幅提升。如，在今年7月被股票质押平仓危机逼停牌的银河生物，其控股股东当时几乎将所持股份全部质押，占公司总股本的46.67%;在股价突然大跌时，控股股东的部分质押就触及平仓线。
在此次修订中，质押集中度的管理被写入规则之中，形成了“15%、30%、50%”的红线。其一，单一资产管理产品接受单只A股股票质押的数量不得超过该股票A股股本的15%，单一证券公司接受单只A股股票质押数量不得超过该股票A股股本的30%。其二，加强单一股票全市场质押集中度管理，明确单只A股股票市场整体质押比例不得超过50%。
多位分析师表示，质押集中度的监管调整对于股票质押存量的影响可控，冲击主要体现在部分个股身上。国金证券的统计就显示，目前，股权质押比例高于50%的上市公司共122家，个股大多为市盈率高的绩差股;此类公司占A股上市公司总数的3.63%，质押规模占A股流通市值的2.47%、占A股总市值的3.43%。
除此之外，为降低质押股票价格下跌带来的风险，明确质押率不得超过60%，并规定交易所可以根据市场情况调整质押率上限。但从沪、深交易所公布的最新数据来看，截至本月初，两市无限售条件股份平均质押率在42%至45%附近，限售股平均质押率在35%至40%区间。还有券商人士表示，当前极少有超过60%质押率的相关交易，部分券商的质押率出现限售股三折的情况。因此，限定质押率对市场的冲击也相对有限。
“就此次征求意见稿的整体影响来看，由于之前的实操中，券商的合规风控体系已经很大部分考虑到这些层面，征求意见稿对市场的影响有限。”天风证券首席策略分析师徐彪点评称，部分质押跟实体生产无关，实为加杠杆的纯资金行为，这在此次修订中受限制的情况更为严峻。
然而，即便冲击影响短期可控，此次修订的影响还会进一步扩散。上述券商经纪业务部门人士还指出，在限定融资比例和融资人资质的前提下，有限合伙企业并未被禁止做股票质押，但其实际已广泛参与投资等活动中，本质已是金融机构;此次修订未对这种情况做出说明。另一方面，此次修订更多针对场内的交易所股票质押，而场外股票质押并不适用。场外股票质押一般直接在中登公司办理，尽管对流动性和质押率的要求较高，但并不受券商风控约束，更趋于非标业务;未来场外质押的融资成本，很有可能会“水涨船高”。