黄金大幅反弹，国内股债继涨。上周美股再创新高，韩印港等新兴市场股市涨跌互现，黄金大涨油价震荡，铜价回落钢价上涨，国内股债继涨。
基建减税延后，加息或将加快。上周媒体报道，特朗普考虑将承诺大规模投资基建的方案推迟到2018年进行，因当前政府在忙于进行医改、税改和移民制裁等改革。随后美国财长努钦表示将致力于8月份国会休会之前通过“规模非常庞大”的税改计划，这意味着减税或也将大幅延后。美联储议息会议纪要表示就业和通胀或优于预期，加息步伐或相对加快。目前美国3月加息概率升至26.6%，5月升至51.7%。
工业生产强劲，通胀走势分化。当前的工业生产保持强劲，1月粗钢产量和铁路货运量增速均上升，挖掘机和重卡销量增速均创下新高，1-2月发电耗煤同比增速也有望较去年12月回升。库存回补推动钢铁、煤炭等工业品价格继续上涨，2月PPI有望再创新高。但节后食品价格持续下跌，叠加去年同期的高基数效应，2月CPI有望大幅回落至1.4%，通胀走势短期明显分化。
央行加大投放，货币利率飙升。上周央行加大货币投放力度，但货币利率依然大幅飙升。央行货币政策报告明确指出17年要抑制以钱炒钱，但1月份银行表外融资创新高，2月银行同业存单净发行创新高，均意味着金融加杠杆仍在持续，如果央行在MPA季度考核中加强对银行表外以及同业融资的监管，将意味着3月份的货币市场仍有收紧的风险。
防控金融风险，安全仍是上策。年初以来，全球股市继续上涨，尤其美股叠创新高，反映了对全球经济继续改善的乐观预期。但上周传出特朗普基建和减税计划均可能大幅延后，意味着对美国经济的乐观预期或面临修正。与此同时，美联储称加息或加快，也对经济不利。从国内来看，前两月工业生产强劲，但其背后主要靠的是经济再度加杠杆，1月社融创新高，2月银行同业存单创新高，但MPA季度考核即将到来，去杠杆下表外和同业融资面临严监管，货币利率持续上升，并逐渐向房贷等实体经济领域传导。国研中心主任表示由于美国加息以及国内杠杆率上升，在去杠杆过程中或诱发金融风险、尤其是流动性风险。近期国内货币基金收益率持续上升，国际黄金价格也持续上涨，意味着现金和黄金等安全资产或许是今年的重要配置。
一、经济：工业生产强劲
1)工业生产强劲。1月粗钢产量增速升至10%，铁路货运量增速升至10.4%，挖掘机和重卡销量增速均创下新高，2月发电耗煤增速大幅上升、1-2月发电耗煤同比增速也有望较去年12月回升。
2)房车需求偏弱。受春节错位因素影响，主要54城市地产2月中上旬地产销量增速均超过50%，2月下旬增速降至7%。2月前两周乘用车批发零售增速分别升至39%和10%，但后两周春节效应将消失，因而反弹持续性也存疑。
3)家电内销火爆。随着低基数效应消退，1月空调厂家产、销量增速较去年12月回落，但主要是受出口拖累，而内销同比增速61.5%，反映前期地产销售高增的滞后影响。
二、物价：通胀走势分化
1)节后物价回落。上周食品价格继续回落，商务部食品价格一周下跌1.6%，其中猪价、菜价均继续大幅回落。
2)2月通胀大降。2月以来食品价格持续回落，截止目前统计局、商务部2月食品价格环比涨幅分别为0.1%、-1%，预测2月CPI食品价格环涨0.5%，2月CPI同比涨幅大幅回落至1.4%。
3)PPI继续回升。2月以来油价基本稳定，钢价继续上涨，煤价先跌后涨，截止目前2月港口期货生资价格环比上涨0.2%，预测2月PPI环涨0.2%，2月PPI同比涨幅升至7.4%。
4)通胀走势分化。当前，一方面工业生产依旧旺盛，补库存推动钢铁、煤炭等工业品价格继续上涨，2月PPI有望再创新高。另一方面，节后食品价格持续下跌，叠加去年同期的高基数效应，2月CPI有望大幅回落至1.4%，通胀走势短期明显分化。
三、流动性：货币利率飙升
1)货币利率飙升。上周R007均值上升52BP至3.52%，R001均值上行29BP至2.64%，货币利率大幅飙升。
2)央行投放资金。上周央行操作逆回购4700亿，逆回购到期2850亿，公开市场整周净投放1850亿。
3)汇率短期稳定。上周美元继续反弹，人民币对美元保持稳定，离岸人民币保持在6.85，在岸人民币保持在6.87.
4)去杠杆待发力。央行货币政策报告明确指出17年要抑制以钱炒钱，但1月份银行表外融资创新高，2月银行同业存单净发行创9200亿新高，均意味着金融加杠杆仍在持续，如果央行在MPA季度考核中加强对银行表外以及同业融资的监管，将意味着3月份的货币市场仍有收紧的风险。
四、政策：国企改革突破，防控金融风险
1)防控金融风险。国务院发展研究中心主任李伟称，2017年，防控金融风险的压力进一步加大。一是随着美联储加息节奏加快，国际金融环境将更加复杂多变，外部风险冲击不容小觑。二是由于内生增长动力不足，“稳增长”仍会在一定程度上依赖信贷扩张，杠杆率仍有进一步上升风险。三是在清理僵尸企业和“去杠杆”实质性推进过程中，已经累积的风险有可能持续暴露。四是在“去杠杆”和“处置一批风险点”过程中，如果金融监管能力和监管协调有效性不能及时改进，对风险传导链条把握不准，处置力度、节奏和时机把握不当，也有可能诱发金融风险，特别是流动性风险。
2)国企改革谋突破。国务院国资委主任肖亚庆在首届中国企业改革发展论坛上表示，2017年国企改革要在重点领域和关键环节尽快取得新的进展和突破。论坛上，包括中国建材等央企改革试点的相关负责人总结和分享了各自的改革成果和经验。
3)加快房地产税立法。住建部副部长陆克华在国新办新闻发布会上回答记者提问时说，关于房地产税的问题，是十八届三中全会明确的改革任务，要加快房地产税立法，并适时推进改革。有关部门正在按照中央要求开展工作。
4)房贷利率上调。据经济参考报报道，不完全统计显示，随着北京率先收紧房贷利率至不低于基准利率的9折之后，已有广州、深圳、佛山、厦门、石家庄等多个城市跟进上调，其中、惠州等地首套房贷利率折扣已升至9.5折。
五、海外：美联储考虑较快加息，特朗普或推迟基建减税
1)美联储考虑相对快的加息。多位与会委员认为，若经济处于正轨，未来就业与通胀数据符合或优于他们的预期，甚至有超出联储就业和通胀目标的风险，加息步伐相对很快(fairly soon)可能适宜。关于缩表，耶伦近期的表态显示，美联储不急于在加息的进程中解决资产负债表的问题。由于缩表将会导致金融环境的收紧，美联储在有利率足够高、有空间缩表之前，都不会采取行动。当前利率期货显示的3月加息概率为26.6%，5月51.7%，6月69.5%。
2)特朗普或推迟基建计划。根据媒体报道，特朗普考虑将承诺大规模投资基建的方案推迟到2018年进行，因当前政府在忙于进行医改、税改和移民制裁等改革。美国财长努钦周四表示，特朗普政府不期望明年年底前可迎来大幅经济增长。
3)关注特朗普首次国情咨文，减税或推迟。2月28日，特朗普将向国会进行首次国情咨文，届时，他可能将公布其税改计划的细节。但美国财长努钦表示将致力于8月份国会休会之前通过“规模非常庞大”的税改计划，这一预期给市场泼了一盆冷水。原因在于大幅减税将令联邦政府赤字飙升，拿出真正大幅调整的税改方案并非易事。
4)法国大选生变故，勒庞支持率下降。伴随着“空饷门”的发酵，勒庞在第一轮投票中的支持率优势在最近有所缩小。本届法国大选中，勒庞是第二个跌入“空饷门”的参选人。此前，法国前总理菲永也被曝出了给自己的妻儿在国会挂空职的“空饷门”。OpinionWay上周民调显示，在即将进行的法国大选第一轮投票中，勒庞支持率从前一日的27%下滑至26%，而前任经济部长马克龙支持率则从20%升至22%。
资金稳中趋紧，等待监管落地——海通债券每周交流与思考第208期(姜超、周霞)
债市小幅反弹。上周债市小幅反弹，国债利率整体下行3bp，AAA级企业债收益率平均下行4BP，AA级企债、城投债收益率下行6bp，转债上涨1.21%。
资金稳中趋紧.经济短期仍稳，通胀高位回落，房价出现降温趋势，美国加息仍需时日，再加上两会召开在即，短期国内外经济环境并不支持货币政策再收紧。但2月同业存单发行创新高，两会后同存监管等政策或将落地，而且3月面临MPA季度考核的压力，资金面仍将稳中趋紧，上调7天回购利率中枢至3%。
等待监管落地.地方政府债券发行即将启动，预计17年将发行6万亿左右，将对配置形成一定压力；此外，监管政策有升级趋势，预计两会后同业存单和资产管理业务方面的监管政策将会落地。短期内资金面稳中趋紧，债市将维持震荡格局，维持10年国债利率区间在3.0%-3.4%。
信用分化加剧。历史上看，短久期信用债与同业存单收益率走势一致，季末同存利率有望维持高位，制约信用债短端表现。央行拟牵头三会对资产管理行业进行统一监管，过去三年资管规模爆发过程中信用债成最大赢家，信用利差持续压缩至历史低位，而未来伴随规模扩张受限，信用利差整体趋升，而随着资金回流表内及大行，资金的风险偏好趋降，低等级信用债将首当其冲。
一、货币利率：资金稳中趋紧
1)货币利率大幅上升。上周逆回购4700亿，逆回购到期2850亿，公开市场整周净投放1850亿，短期资金面稳中趋紧。上周R007均值上升52BP至3.5%，R001均值上行29BP至2.64%。
2)政策中性偏紧。1月粗钢产量和铁路货运增速均上升，挖掘机和重卡销量创新高，工业生产表现强劲，预计1季度经济依然平稳；生产资料价格涨少跌多，油价回落，食品价格也回落，通胀可能逐步筑顶回落。短期政策重心依然在金融稳定和抑制资产价格泡沫上，近期新房价格出现降温趋势，但二手房价依然坚挺，货币政策短期仍将维持中性偏紧。
3)资金稳中趋紧。经济短期仍稳，通胀高位回落，房价出现降温趋势，美国加息仍需时日，再加上两会召开在即，短期国内外经济环境并不支持货币政策再收紧。但2月同业存单发行创新高，两会后同存监管等政策或将落地，而且3月面临MPA季度考核的压力，资金面仍将稳中趋紧，上调7天回购利率中枢至3%。
二、利率债：等待监管落地
1)债市震荡反弹。上周债市传闻不断，包括资管产品或有新规、同业负债纳入核心负债、央行增加定向操作投放资金等，债券震荡后总体上涨，短端上涨幅度大于长端。具体来看，1年期国债下行9BP至2.71%，1年期国开债下行6BP至3.28%；10年期国债下行4BP至3.29%，10年期国开债下行5BP至4.06%。
2)一级市场发行回暖，招标结果较好。上周，国债、国开债和口行债中标利率均低于二级市场水平。财政部发行91天记账式贴现国债，中标利率低于二级市场6BP，认购倍数为2.12；10年期口行债中标利率低于二级市场8BP，认购倍数达到4.09。上周记账式国债发行500亿，政金债发行709亿，地方债未发行，利率债共发行1209亿，较前一周增加229亿。
3)资管监管仍需看实际执行。上周规范资管产品指导意见的内审稿引发市场关注，该指导意见涵盖理财、券商资管、保险资管、公募基金、私募等产品，其中杠杆限制、集中度、禁止资金池、非标限制、打破刚兑、风险计提等在此前理财新规、证监会“八条底线”等文中已有预期，值得关注的是禁止多重嵌套和去通道，如果后续严格执行，可能对整个资管行业的扩张和对债市的需求造成影响。内审稿纲领性意义较多，具体影响仍要看后续执行，但监管层去杠杆和防风险思路未变。
4)监管或升级，两会前债市震荡。地方政府债券发行即将启动，预计17年将发行6万亿左右，将对配置形成一定压力；此外，监管政策有升级趋势，预计两会后同业存单和资产管理业务方面的监管政策将会落地。短期内资金面稳中趋紧，债市将维持震荡格局，维持10年国债利率区间在3.0%-3.4%。
三、信用债：野蛮扩张告终，信用分化加剧
1)上周信用债上涨。上周信用债收益率跟随利率债下行，AAA级企业债收益率平均下行4BP，AA级企业债收益率、城投债收益率平均下行6BP.
2)短端受同存制约。历史上看，短久期信用债与同业存单收益率走势一致，3个月期限的AA+短融与同存发行利率之差均值在18BP，而自16年10月金融去杠杆以来，这一利差一直为负，目前同存利率高出约40BP，配置价值高于短融。上周同存发行5843亿，发行利率仍高，3月份随着季末到来，同存利率有望维持高位，制约信用债短端表现。
3)公司债发行持续收紧。上周证券业协会修改非公开发行公司债的负面清单，增加了对于产能过剩行业、房地产行业和城投企业的限制条款。事实上，上述行业发债标准已经陆续收紧，公司债发行量自16年10月以来已经连续5个月下滑，将收紧的发行条件制度化表明监管态度依然坚决，公司债低迷仍将延续。
4)资管新规加剧信用分化。央行拟牵头三会对资产管理行业进行统一监管，监管套利难度加大，资管行业野蛮生长时代或将告终，银行理财新规如何落地值得关注。过去三年资管规模爆发过程中信用债成最大赢家，信用利差持续压缩至历史低位，而未来伴随规模扩张受限，信用利差整体趋升，而随着资金回流表内及大行，资金的风险偏好趋降，低等级信用债将首当其冲。
四、可转债：广汽短暂折价，市场估值回落
1)市场放量上涨。上周沪深300指数上涨1.53%，中小板上涨2.63%，创业板上涨2.95%，其中计算机、通信和传媒行业领涨；中证转债指数上涨1.21%，全市场日均成交量大涨130%，主因广汽转债成交量大增、环比增加6倍。个券20涨3跌，正股19涨1平3跌，涨幅前五位个券分别为白云转债(+3.29%)、广汽转债(+2.14%)、国贸转债(+2.13%)、海印转债(+1.54)和歌尔转债(1.44%)；下跌个券为国资、宝钢和凤凰EB，跌幅在1%以内。
2)广汽转债出现折价。21日广汽转债出现折价，转股溢价率-1.43%。不同于皖新EB的折价，广汽转债处于转股期、理论上可实施套利。当天转债成交11.78亿元，转股数量高达1158万股、占转债发行量的6%。但由于T日买入转债并申请转股，转股股票在T+1日才能流通，因此转股套利需承担T+1日股票波动风险。事实上，22日广汽集团下跌4.6%，正股下跌使得转负溢价消失，按照均价和收盘计算的转债转股套利均小幅亏损。
3)市场估值回落，短期交易机会。转债市场平均溢价率已经下探至33%，回到了12年以来的均值水平。上周黄河旋风申请撤回可转债发行申请(金额8.9亿元)，当前转债市场待发新券超过1200亿元，叠加再融资新规长期利好转债供给，未来供给扩大或对高估值个券造成冲击，但具体还要看市场情绪和审批节奏。因此短期内仅推荐股性券的交易机会，长期配置机会还是要等待供给的放量。